“上翻收购”如期推出，但预案到草案，交易方从11家缩减至9家。
4月14日晚，在重组预案披露半年后，智光电气（002169.SZ）终于发布了重组草案。
本次重组，智光电气拟以7.76亿元收购控股子公司智光储能27.18%股权，此前公司已持有其66.82%股权。交易完成后，上市公司对智光储能的持股比例将提升至94%，南网能创和广湾创科仍为少数股东。
这是一次典型的“上翻收购”——2024年4月智光储能引入国开制造业转型升级基金等11家战投时，增资协议已约定智光电气须在12至24个月内披露收购方案。
一、交易方案
上市公司
智光电气（002169.SZ）
标的资产
智光储能27.18%少数股权
交易对价
7.76亿元
交易方式
发行股份及支付现金
发行价格
6.4元/股
评估方法
市场法
评估值
28.54亿元（智光储能100%股权）
评估增值率
111.61%（账面价值13.49亿元）
业绩承诺
无
减值补偿
无
配套募资
不超过5.37亿元，不超过35名特定投资者
交易性质
关联交易；不构成重大资产重组；不构成重组上市
交易前持股
66.82%，交易后升至94%（南网能创4%、广湾创科2%退出交易，仍为标的公司少数股东）
二、背景信息
前次增资
（2024.3）
智光储能引入国开制造业转型升级基金等11家战投，投后估值25亿元，增资协议约定12至24个月内披露收购方案
预案时点
（2025.10）
披露重组预案，拟收购智光储能少数股权，当时有11家交易对方
草案变化
两名交易方退出（南网能创、广湾创科），交易对方缩减至9家；新增关联交易认定
智光储能
2025业绩
营收约20.93亿元（+96.90%），毛利率约14.21%（行业均值约23%）
智光电气
2025业绩
营收38.22亿元（+47.25%），归母净利润1.36亿元（扣非仍亏1.53亿，连续5年为负）
储能业务
占比
从2024年的25.1%跃升至2025年的64.5%，已成为公司第一大业务
三、核心看点
“几块钱”的现金支付：
在7.76亿元的总交易对价中，部分交易对方的现金对价仅为个位数（单位“元”）——比如粤财基金的现金对价为1.6元、智思赢的现金对价为4.16元（是的，你没看错，还有零有整）。在一笔近8亿元的收购中，居然出现了这种“几块钱”的对价支付，不知背后有何用意。
履约“上翻收购”：
本次交易本质上是2024年3月增资的协议中“上翻收购”条款的履约。当时国开制造业转型升级基金、科泰电源、黄埔开投等11家机构入股智光储能，投后估值25亿元。两年后，评估值升至28.54亿元，增值约14%，账面年化收益7%。且上市公司当前股价14.9元，较发行价6.4元/股已浮盈一倍多。
然而，南网能创和广湾创科退出交易，后续是否会根据协议启动回购权利尚不明确，回购利率为年化8%，但无法享受上市公司股价增长溢价。其余9家参与交易的投资方放弃了特殊权利，但若重组不成功则自动恢复。
构成关联交易：
2025年10月披露的重组预案显示，本次交易预计不构成关联交易，因交易完成后交易对方预计持有上市公司股份不会超过5%。但到了草案阶段，标的公司第二大股东国开制造在交易完成后将持有上市公司5.08%股份，因而构成关联交易。
结合长达半年的审计评估过程，以及南网系股东的退出交易，推测各方就交易价格进行了反复博弈，最终上市公司作出让步，将年化收益提升至7%，9名交易对方接受了这一方案，多数选择股份支付放大收益空间。而南网能创和广湾创科可能倾向于现金退出，因此不接受低于8%的年化收益。以上仅为推测。
上市公司扣非连亏5年：
智光电气2025年归母净利润1.36亿元表面实现盈利，但扣非净利润仍亏损1.53亿元，连续第五年为负。归母利润主要依赖非经常性损益支撑，主营业务的盈利能力仍未实质性改善。
与此同时，储能业务营收占比已从2024年的25.1%跃升至64.5%，公司业务结构已发生根本性转型。但智光储能的毛利率仅约14%，远低于行业约23%的平均水平，收入规模的快速增长能否转化为盈利能力，仍是未知数。
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